作者|中国银行区块链研究组
条| 《中国金融》 2020第15号
近年来，资本市场外部环境发生了深刻变化，宏观经济增长放缓，传统金融机构与互联网公司之间的竞争加剧，投资银行业整体发展面临瓶颈。随着金融技术的广泛应用，投资银行和其他资本市场参与者有必要重新审视机构和行业的核心设计和结构，统一多环节和渠道服务，综合运用各种新技术打造跨企业平台。区块链作为继互联网之后最具颠覆性的创新技术，有潜力优化和重塑资本市场的整个业务链流程，在资本市场平台转型过程中发挥底层技术的作用，帮助构建新的数字经济。
转换背景
资本市场的平台转型方向
30年来，中国资本市场改革发展取得巨大成就，多层次市场体系初步形成，服务实体经济的能力不断提高。但是，当前资本市场仍然存在不足，改革和发展的任务依然艰巨。一是尚未建立完善的企业信用评估和监控体系，信息披露的真实性、准确性和完整性有待提高，特别是欺诈性发行和内幕交易等违法行为给市场和投资者造成了损失。第二，从资本市场定价机制来看，基于充分信息披露和市场博弈形成公平价格的市场化机制尚未形成。第三，证券发行等投资银行业务链较长，不同参与者的信息分散，系统化和运营效率还有进一步提高的空间。
平台转型可以作为深化金融供给方结构改革的重要途径。与在现有流程中引入新技术优化单个环节不同，平台转型侧重于从宏观角度重塑资本市场的组织体系，为客户提供全方位、多元化的金融服务。“平台”在这里有三层含义。一是信息平台，真实、准确、完整地记录和展示企业信用信息；二是产品平台，包括有机整合的金融产品及其背后的资源集合；三是共享平台，有效匹配供需双方的资金和需求，衍生其他产品和服务。
资本市场平台转型具有明显优势。将客户与投资银行的一揽子产品和服务联系起来，并扩大潜在的供需双方，会更加方便；它可以收集和沉淀企业和金融机构的信用信息，有助于培育完善的信用监测和评估体系；它可以与资本市场业务链的上下游及其他中介机构合作，形成一个相互关联的生态圈，从而为资本市场机构构建一个业务情景的闭环。
区块链推动资本市场转型
资本市场的平台转型离不开金融技术的支持。区块链的特点和优势使其最适合作为资本市场平台的底层结构和基础设施，这带来了商业模式的转变。从区块链的技术特征来看，其价值体现在以下几个方面。首先，信息链中的信息可以追溯，信息链清晰完整，增强了信任，满足了金融业最基本的要求。第二，权力下放和治理有利于独立资本市场参与者的机构间合作。第三，数据可以在多方之间被信任和实时共享，这省略了传输和协调的过程，并且使得交易和结算同时发生成为可能。第四，智能合同可以编辑，交易规则可以自动执行，只要它们能以代码的形式出现，从而创建
在区块链等金融技术的帮助下，资本市场可以转变为一个更高效的平台系统。通过该平台，可以对资本的需求方和供给方进行渗透分析和评估，为双方提供风险可控、渠道畅通、供需匹配的金融产品，形成信息、资本和资源互联互通的一体化市场。未来，区块链资本市场平台将推出新的客户识别系统、投融资需求分析系统、金融基础设施系统和投资银行产品系统，如图1所示。
基于区块链的客户信用信息及合规性评价
KYC和反洗钱是金融机构的重要客户信用报告和法律合规流程。由于“信息孤岛”突出、监管严格、流程复杂等问题，相关成本不断增加。
利用区块链技术与交易记录共享客户信息，首先可以确保相关信息从采集到每次变更都可以被追踪和验证；二是区块链相关信息即时更新，方便银行及时发现异常状态；第三，相关信息自动加密和共享，减少了银行在客户审计中的重复性工作。新的KYC计划使客户能够实时管理和更新个人信息，并授权多家银行进行咨询，从而减少各种金融机构重复的KYC流程。
基于连锁信息的投融资需求分析
块链技术保证了上行信息不被篡改，安全、可靠、完整、透明。该平台基于供应链上的信息，结合大数据分析和人工智能等新兴技术，可以高效地分析资本供需双方的需求。
对于资金需求方来说，日常运营过程中产生的所有重要信息流、业务流和资金流都可以推送到区块链进行存储，这些信息可以通过一定的客户评估系统进行传递，如信用评级、模型分析、数据跟踪等。以形成特定的股票、债务和贷款融资需求。对于资金供应商，可以上传资金来源、历史交易、机构数据等基础信息。基于这些数据，平台可以判断资本供应商的风险偏好、产品需求和投资策略等客户特征，进而准确地提供产品设计、因素分析和投资组合选择，以满足客户的投资需求。
高度集成的新金融基础设施
以支付、托管和清算为代表的中间业务是投资银行业务必不可少的基本功能。目前，资本市场基础设施为市场交易提供了相对可靠的运行环境，但仍存在一些局限性，包括系统层次复杂、对账繁琐、难以有效整合，整体效率有待提高。
区块链技术被认为是新一代金融基础设施的技术原型。在区块链模式下，证券托管、结算、支付等系统将高度集成，简化业务流程，缩短交易时间，降低交易风险。在区块链技术的支持下，原来封闭的中央证券存管系统变成了开放的共享分类账；基于区块链技术的中央证券登记机构本身具有证券结算功能，中央交易对手的担保交割和风险管理功能以及证券交易系统的订单匹配功能可以编码为智能合同自动执行；支付系统可以独立于中央证券存管系统，或者可以集成到一个系统中以实现连锁清算。全球证券交易所在这一领域进行了广泛的探索。例如，2018年3月，香港交易所与数字资产公司合作建立了区块链结算系统，实现了T 0结算。
多元化投资银行产品
多元化产品供给是资本市场平台转型的重要起点，是连接平台上资金供求双方的桥梁，也是投资银行实现盈利模式创新和利润提升的最终手段。依托blockc新的金融基础设施
债券发行。传统债券发行链条长，手工操作环节多，信息分散，市场化和自动化水平有待提高。在区块链模式下，多方及时、可信地共享信息，通过智能合同进行定价分配，债券结算在链条中完成，有利于提高发行效率，增强市场化和透明度。据不完全统计，至少有13只基于区块链的债券在海外发行，特别是自2018年以来，世界银行、澳大利亚联邦银行等机构分别对此领域进行了探索，试图完成基于区块链的债券发行管理的全生命周期过程。
股票发行。传统的企业IPO门槛高、流程复杂、成本高。在区块链平台模式下，STO应运而生，它本质上是一个在区块链定义的加密字符串，可以作为在链中流通的权益的证明，对应于区块链以外的资产或权利。STO依赖公司股权、债权、知识产权、信托股份或黄金珠宝等实物资产，并将它们转化为连锁数字资产，用于证券发行。STO素有“IPO2.0”、“智能签约IPO”、“区块链时代IPO”之称，预计相关市场规模可达数万亿美元。目前，s to已经得到美国和加拿大证券监管机构的认可，纳斯达克证券交易所也计划推出STO交易平台。
资产证券化。在传统的商业模式下，资产证券化难以渗透到基础资产中去把握风险，信息不对称问题突出；系统对接、资金结算和参与者之间的对账问题复杂，数据传输效率不高。在区块链平台模式下，可以实现基础资产从放款、持续还款、逾期、交易全过程数据的实时上传，有助于缓解持续信息不对称的风险，降低投资后管理成本。中国在“区块链资产证券化”方面发展迅速。据不完全统计，截至2018年底，中国应用区块链技术的ABS产品有12种，总发行规模为217.25亿元。
股权融资。在传统模式下，企业股权融资需要大量的纸面操作和手工处理，相关股权交易依赖电子表格进行记录，自动化程度、透明度和可审计性较差。Linq是纳斯达克(NASDAQ)于2015年推出的首个基于区块链技术的私募股权平台，它使股权融资远离了手工操作和电子表格，提高了相关业务的透明度和可审计性。首先，初创企业和投资者可以随时查看公司估值和股票期权比率等数据；二是通过智能合同定义资产、创建项目和出售股份，相关的交易信息可以清晰、不可更改地记录下来；第三，借助人工智能和大数据分析技术，可以实现初创企业和投资者之间的自动匹配，降低搜索成本，扩大潜在市场规模。
证券借贷。传统的证券借贷和回购对担保品类型有更多的限制，证券转让和清算耗时较长，制约了资本市场流动性水平的提高。未来，在区块链，证券转让和清算的步骤将会更少、速度更快、成本更低、记录更清晰。例如，2018年3月，荷兰国际集团和瑞士信贷在R3区块链平台上完成了一笔2500万欧元的债券借贷交易；2018年5月，特拉维夫证券交易所与埃森哲合作建立了区块链证券借贷平台。
观点
帮助资本市场应对发展瓶颈。有利于资本市场机构跳出同质化竞争的“红海”，实现差异化发展。建立数字生态系统，打破制度障碍，通过分布式分类账扩大业务范围。建立跨企业共享服务中心和平台，有效提高各职能部门的运营效率，降低运营成本。缓解银行资本约束，通过平台更有效地解决资本需求，减少资本占用，提高资本回报率。增强我们之间的粘性
资本市场机构职能的重新定位。重塑资本市场参与者的主体责任，更加注重提供平台服务，真正实现买卖双方的责任。资本市场发行产品的投资由线下转向线上，提供覆盖整个产品链的服务，这实际上形成了一个“互联网直接融资市场”，它不同于传统的商业银行间接融资市场和通过资本市场的直接融资市场，是投融资脱媒的开始。顾客不再被动地接受产品和服务，而是主动地定制和形成需求，供需双方进行充分的市场博弈，实现更有效的资源配置。
塑造新形式的数字经济。随着区块链技术的普及，所有的实物资产、金融资产和无形资产将来都可以在区块链进行“认证”，使过去不可分割、流动性差的资产可以在链条中高效转移和交易，中小机构甚至个人可以更方便地获得融资支持。这是最广泛的资产证券化，它将导致资本市场乃至整个金融市场竞争格局的深刻变化，并塑造新的数字经济。
相关建议
总体而言，区块链在资本市场领域的应用仍处于发展初期，相关应用仍集中在局部流程优化的“点”层面，需要转化为跨机构、跨领域、跨行业的“线”和“面”应用。从技术本身的发展来看，它也面临着诸如提高交易绩效、不统一标准规则以及逐步完善监管政策等挑战。建议各类参与者共同努力，推动资本市场平台转型。
监管部门采取开放态度，加快相关制度建设。我们应该对区块链在资本市场的应用持开放态度，通过“监管沙箱”等机制推进平台建设。尽快建立区块链金融监管、数字资产市场监管、数字现金监管等数字金融体系，加强国际监管协调。充分利用包括区块链技术在内的监管技术，加强监管能力建设，提高监管效率，逐步建立与金融技术发展水平相适应的监管体系。
市场机构积极合作，形成应用联盟。资本市场的参与者应该逐步改变以自己为核心的传统商业模式和思维模式，在平等的基础上参与更加自动化和高效的合作。重新考虑自己的组织结构，设计新的工作流程，适应新的多组织合作模式。行业主管部门或行业协会应聚焦典型场景，打造一批具有行业影响力和业务规模的联盟链应用解决方案，形成示范效应。
金融基础设施机构积极拥抱变革，构建行业生态。在区块链模式下，原有的金融基础设施机构仍将发挥重要作用：第一，智能合同经理，审核、测试和批准智能合同申请；二是系统安全经理，确保系统运行的一致性和连续性；第三，系统性风险的最终处置者，分析和处理异常市场状况等。建议金融基础设施机构与同行共同打造新一代基础设施，承载各种数字金融资产，打造开放包容的产业生态。
技术部门应加强对底层技术的研究，突破技术瓶颈。目前，区块链的底层技术还不完全成熟，大规模可靠应用的技术瓶颈仍有待突破。建议资本市场技术部门和科技企业加强基础研究，结合自身技术基础和发展方向，深入研究区块链应用和底层技术，推动区块链底层平台不断优化，不断实现区块链核心技术突破，提升原有创新能力。
